三鑫醫(yī)療（300453）：血透全產(chǎn)品線布局 業(yè)績持續(xù)高增長可期

類別：創(chuàng)業(yè)板 機(jī)構(gòu)：西南證券股份有限公司 研究員：朱國廣/劉闖 日期：2020-03-30

事件：2019年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入7.2億，同比增長35.8%，歸母凈利潤為6168萬元，同比增長49.9%。2021 年一季度公司預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤1005 萬至1105萬元，同比增長100%-120%。

2019 年血液凈化業(yè)務(wù)高速增長，透析液產(chǎn)能擴(kuò)充+透析器放量將拉動(dòng)公司持續(xù)高增長。2019 年公司收入實(shí)現(xiàn)36%的高速增長，主要系血液凈化業(yè)務(wù)高速成長。

分產(chǎn)品看，2019 年血液凈化類占總收入的62.4%，收入規(guī)模達(dá)4.5 億元，同比增長59%，留置導(dǎo)管類收入0.7 億元，同比增長6.4%。血液凈化類業(yè)務(wù)作為公司戰(zhàn)略性發(fā)展方向，其中透析液近兩年在云南、黑龍江等地先后投產(chǎn)，四川預(yù)計(jì)2020 年開始投產(chǎn)，透析器產(chǎn)品型號持續(xù)豐富，2019 年開始放量，帶動(dòng)血液凈化業(yè)務(wù)高速增長，且占比超過持續(xù)提升，對公司整體增長拉動(dòng)效應(yīng)顯著。

2020 年Q1 繼續(xù)高增長，全年利潤有望增長50%以上。Q1 季度公司積極應(yīng)對新冠肺炎疫情防控，提前復(fù)工復(fù)產(chǎn)，全力保障了血液凈化等產(chǎn)品的正常供應(yīng)，主要產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)了快速增長，歸母凈利潤實(shí)現(xiàn)了翻倍式增長。我們預(yù)計(jì)公司2020年全年歸母凈利潤有望實(shí)現(xiàn)50%以上增長，公司血液凈化業(yè)務(wù)延續(xù)19 年高增長，未來2-3 年高速增長趨勢有望延續(xù)。我們估計(jì)：Q1 疫情對血透業(yè)務(wù)有所負(fù)面影響，但公司仍維持較高增長，Q2 季度收入增速有望更好；同期疫情防護(hù)物資對公司業(yè)績影響較小，可忽略。

大病醫(yī)保催化國內(nèi)透析耗材市場規(guī)模達(dá)300 億，公司全產(chǎn)品線布局有望受益于透析機(jī)、透析器等進(jìn)口替代。公司血液凈化作為公司戰(zhàn)略性發(fā)展方向，產(chǎn)品包括透析機(jī)、透析器、透析液/粉和透析管路等，其透析液國內(nèi)市場份額最高。2018年國內(nèi)ESRD 患者約300 萬人、透析患者人數(shù)58 萬、滲透率不到20%，其滲透率不足發(fā)達(dá)國家1/4，隨著大病醫(yī)保推行，2030 年滲透率很可能高達(dá)80%。

公司目前市占率不到10%（19 年約4.5 億收入），有望分享國內(nèi)300 億級別的血透耗材市場，未來成長空間廣闊。國內(nèi)醫(yī)院透析機(jī)90%以上被外資占據(jù)，公司收購控股成都威力生實(shí)現(xiàn)向上游拓展，醫(yī)保控費(fèi)有利于進(jìn)口替代實(shí)現(xiàn)。

盈利預(yù)測與投資建議：預(yù)計(jì)公司2020-2022 年歸母凈利潤分別為0.95 億、1.36億和1.93 億元。考慮到公司在血透領(lǐng)域全產(chǎn)品線布局，且高增長可期，參考行業(yè)可比公司，給予公司2020 年43 倍估值，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)15.60 元，首次覆蓋給予“買入”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新產(chǎn)品推廣或不及預(yù)期，產(chǎn)品價(jià)格或大幅下降，疫情變化或超預(yù)期