華揚聯眾(603825)：堅定轉型快抖等新渠道代運營 邏輯正逐步驗證

類別：公司 機構：安信證券股份有限公司 研究員：陳旻 日期：2020-06-16

互聯網四大變現模式：廣告、電商、游戲、會員，抖音已占其三，廣告之后我們預計電商將成為抖音產業鏈最先迎來高速增長的變現場景，受益于下游電商平臺激烈競爭，中游合作伙伴有望充分受益。不同于淘寶京東，抖音、快手等內容平臺電商變現的主邏輯為內容導流(包括買量銷售、直播帶貨、短視頻引流等)，借助抖音精準信息流分發實現“貨找人”。

2020 年公司將加速推進品牌代運營。公司基于2015 年飛利浦服務經驗，并于2019 年初試兩粒中小品牌代運營，2020 年公司將重點推進品牌代運營項目。此前公司定增募資加速推進品牌代運營，開拓高ROE 的業務場景，邏輯驗證后公司可迅速規模化復制成功案例。公司布局品牌代運營的優勢及切入點為：

(1)跨媒體服務經驗豐富，重點拓展快手、抖音、B 站、小紅書等新型電商渠道。不同于深綁單一平臺的TP 公司(站內流量優勢)，營銷公司具備跨平臺/媒體服務經驗(站外流量優勢)，且新老電商渠道流量邏輯不同。京淘等老渠道主要為搜索競價，傳統TP 公司綁定平臺接近流量具備相對優勢;而快抖等新渠道主要為內容流量，營銷公司具備廣告創意策劃及內容制作能力，具備內容引流相對優勢。因此公司將優先切入新型電商銷售渠道，積累豐富經驗后再將運營經驗復制到京淘等傳統電商渠道。根據公司調研，公司已上線自營抖音小店(HYstore)，6 月20 日配合張國偉直播帶貨自有品牌趣卡上線趣卡抖音專營店，同時正在推進西安博物館衍生品抖音小店等，后續將繼續上線各類抖音/快手小店。

(2)品牌客戶資源豐富，公司將重點轉化已有品牌客戶，商業模式由廣告變現向“廣告+銷售”變現升級。公司具備上游品牌主資源和代運營能力，在切入新業務方向上具備明顯優勢及協同效應，百家中大型品牌主即新業務天然客戶池，根據公司調研，2020 年預計拓展至少10 個品牌/產品代運營，5 月18 日公司廣告客戶卡姿蘭首場直播帶貨GMV 超過5000 萬，6 月6 日華少快手直播首秀GMV 達1.74 億，邏輯逐步開始驗證。

(3)中小品牌客戶探索多元合作模式。公司優先落地合資模式(公司具備相對議價優勢)及全渠道運營。公司已于3 月落地合資品牌趣卡，5 月已組織700 位KOL/KOC 進行品宣及種草，6 月將正式進行效果導流(6 月20 日張國偉首次直播帶貨)，關注6 月銷售數據落地情況。

我們認為抖音、快手等新媒體強勢進軍直播電商，有力沖擊下游競爭格局，中游產業鏈合作伙伴將充分受益，享受行業高增長紅利及高利潤率優勢。網紅營銷/直播帶貨邏輯演繹已進入到新階段，我們看好具備資源壁壘的營銷公司(擁有豐富品牌客戶資源)及代運營公司(綁定淘寶等強平臺)。

投資建議：公司基于電商運營已有經驗深化布局品牌代運營，未來將著力探索具備規模化復制能力的新運營模式，包括新渠道代運營模式、合資代運營模式等。公司業績高彈性預計主要來自品牌代運營且有望于2020年Q2充分釋放。鑒于行業拐點已現，公司具備積極的轉型訴求，且5G流量變局下有望同時收獲公司阿爾法及行業貝塔。我們預計公司 2020-2022 年歸母凈利潤為 3.5 億、 5.0 億、6.0 億，對應EPS 為 1.52元、2.16元、2.60元(暫不考慮定增項目)，給予 2020 年25 倍 PE，目標價為 37.75 元，維持“買入-A”評級。

風險提示：下游競爭烈度不及預期、新客戶拓展進度不及預期、品牌代運營業務推進不及預期、銷售預算拓展不及預期等風險。