“盲盒第一股”泡泡瑪特（09992.HK）今日亮相港交所，股價開盤大漲100.26%，幾分鐘后漲幅擴大至108.7%，市值超過1000億港元。

　　公開信息顯示，泡泡瑪特定義為潮流玩具文化商，公司品牌產品主要分為盲盒、手辦、BJD及衍生品。除泡泡瑪特品牌產品外，公司亦銷售選定第三方供貨商提供的第三方產品，如主要來自選定第三方品牌擁有人的盲盒、手辦、拼圖、毛絨玩具、電動等。

　　上市首日就達到這個水平，多數人還是低估了“盲盒第一股”的受歡迎程度。

　　不過也有市場人士表示擔憂。作為潮流文化公司，不能保證并保持設計出來的產品都受到消費者的青睞，企業創收過度依賴于頭部IP，業務重度依賴品牌形象，業內對其未來能否撐起如此高的市值存疑。

　　毛利率近70%，賺錢能力堪比印鈔機

　　2017-2019年，是盲盒產業的高速發展時期。身處行業頭部的泡泡瑪特，兩年內凈利潤增長300倍，賺錢能力堪比“印鈔機”。

　　弗若斯特沙利文報告顯示：

　　2017年-2019年，泡泡瑪特營收分別為1.58億元、5.14億元、16.83億元；

　　2018和2019年的營收增幅分別為225.4%、227.2%，連續兩年保持高速增長；

　　2017年-2019年，公司凈利潤分別為156萬元、9952萬元、4.51億元，業績實現爆發式增長。

　　最值得注意的是，是泡泡瑪特高于同行的毛利率，從2017年的47.6%，漲到2019年的64.8%，堪稱“暴利”。

　　一般玩具零售毛利率在40%左右，即使是毛利率與泡泡瑪特相同的孩之寶，其凈利率只有泡泡瑪特的1/4。與另一玩具品牌邦寶益智相比，泡泡瑪特的毛利率和凈利率分別是前者的2倍和3倍。

　　泡泡瑪特在招股書中表示，2019年毛利率的增長，主要來自于自主開發產品的銷售增加，泡泡瑪特的自主開發產品收入占到總營收的82.1%。

　　在走貨方面，泡泡瑪特的表現力同樣驚人。泡泡瑪特的線下店鋪凈利率近30%，近三年存貨周轉天數分別是49天、45天、46天，相當于一家健康的快消品公司。

　　三年時間里，泡泡瑪特除了租賃沒有任何借款。流動資產與流動負債的比率，也從2017年的1.4，逐漸增至2019年的1.9。償債和變現能力逐年增強，現金流連續三年為正，2019年期末賬面現金3.2億。

　　弗若斯特沙利文報告認為，泡泡瑪特已經成為國內最大且增長最快的的潮玩品牌。

　　高歌猛進的泡泡瑪特，一路受到資本的青睞。企查查顯示，迄今為止泡泡瑪特已經獲得了8輪融資。今年4月，泡泡瑪特剛完成Pre-IPO輪融資，金額超過1億美元。

　　2019年于新三板退市時，市值是20億元人民幣，一年后Pre-IPO輪融資時估值已達到25億美元。上市前認購階段的火爆表現，讓市場的預期從40億-50億美元，進一步提高到70億美元。

　　不過，泡泡瑪特也經歷過一段低谷。

　　2017年1月，泡泡瑪特在新三板上市，但在2019年4月終止掛牌，上市時間僅2年。公司表示，從新三板退市的原因為配合公司業務發展需要，降低成本。但當時有業內人士分析，泡泡瑪特的摘牌舉動是為了謀求在中國香港或美國上市。

　　一年后，泡泡瑪特再次赴港上市，無疑會將“盲盒經濟”進一步放大。快速增長的背后，泡泡瑪特靠的到底是什么？

　　483頁的招股書上，IP一詞共計出現384次，其重要性不言而喻。

　　“IP是核心的競爭力，誰擁有更多專屬IP，就意味著在同行中擁有更多競爭機會。”從事消費品行業的葛先生告訴億歐。

　　泡泡瑪特的核心業務即是IP。目前，公司運營著85個IP，其中有12個自有IP，包括Molly、Dimoo等；22個獨家IP，如Pucky等；51個非獨家IP，包括米老鼠、Hello Kitty、Despicable Me等。

　　正是圍繞這些IP開發出的各種潮流玩具產品，在2019年貢獻了82.1%的收入。

　　Molly則是泡泡瑪特最重要的IP。2016年以前，Molly玩具一直銷量平平，直到推出了首個“Molly Zodiac”盲盒系列才打開市場，并成為泡泡瑪特的招牌IP。2019年，Molly系列產品賣出4.56億元，占泡泡瑪特2019年總體營收6.27億的8成以上。

　　盡管泡泡瑪特還推出了諸如Pucky、Dimoo及The Monsters等IP品牌，但從招股書上看，除了Pucky在2019年貢獻收入占比達到了18.7%，其余的諸多IP尚未成氣候，Dimoo及The Monsters營收占比僅為5.9%及6.4%。

　　也就是說，泡泡瑪特的其他84個IP加起來，都不夠Molly的零頭。有著超強吸金能力的同時，過于依賴單一IP已經成為著泡泡瑪特的隱憂。

　　泡泡瑪特在招股書中坦言：“公司并無法確保Molly的受歡迎程度能一直保持在其現有水平。如果Molly受損害或未能保持其目前對消費者的吸引力，則將面臨沒有替代品的困境。”

　　近年來，泡泡瑪特正在努力培植新的IP形象。在全球和超過350位藝術家保持著緊密聯系，內部還擁有一支由91名設計師組成的內部創意設計團隊。

　　面對泡泡瑪特目前面臨的IP瓶頸，泡泡瑪特副總裁司德曾表示，相較于更具普世價值觀的迪士尼IP，泡泡瑪特的IP本身是單薄的，背后還沒有足夠支撐產品長久走下去的故事內容，也沒有與大眾價值觀融合的內核。

　　不止是泡泡瑪特，目前國內整個IP市場前景巨大，但還沒有形成長時間積淀的穩固基礎，IP資源仍然處于單一形態的開發利用，產品也多聚集在潮玩盲盒這些初始品類上，整體產業發展相對滯后。

　　反觀迪士尼，IP形象豐富且每個都有不少擁躉。無論動畫片、線下游樂場，還是毛絨玩具、服飾等衍生品，都不乏受眾。光靠米老鼠形象就打造出200多種周邊，線下樂園60%的收益都來自于IP形象衍生品銷售。

　　泡泡瑪特CEO王寧曾表示，也許再給5年時間，泡泡瑪特會成為國內最像迪士尼的一家公司。

　　一位投資人表示，泡泡瑪特對標迪斯尼，對于資本市場而言，更具有想象空間。

　　目前的潮玩賽道已逐漸擁擠，泡泡瑪特需要進一步釋放潮玩IP產業鏈上的價值空間，持續復制爆款IP，探索更多的商業化路徑，才能鞏固自己的先發優勢。