銀輪股份（002126）深度報(bào)告系列二：厚積薄發(fā) 邁入成長新階段

類別：公司 機(jī)構(gòu)：長江證券股份有限公司 研究員：高登/鄧晨亮 日期：2020-06-29

報(bào)告緣起

此前我們?cè)凇哆M(jìn)擊的汽車熱管理龍頭》深度報(bào)告中，對(duì)銀輪傳統(tǒng)車、商用車、新能源汽車各業(yè)務(wù)進(jìn)行了詳細(xì)地分析。銀輪是傳統(tǒng)汽車熱管理行業(yè)龍頭，但市場(chǎng)對(duì)公司在新能源汽車熱管理業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力認(rèn)知不足，且對(duì)于公司未來成長的確定性存在擔(dān)憂。本篇深度報(bào)告，我們從研發(fā)實(shí)力和全球化布局的視角，對(duì)銀輪競(jìng)爭(zhēng)力和成長潛力進(jìn)行分析。

從研發(fā)投入看公司技術(shù)實(shí)力

銀輪堅(jiān)持技術(shù)引領(lǐng)，在上?；卮蛟斐擞密囇邪l(fā)中心，并且持續(xù)引進(jìn)高學(xué)歷人才，2019年員工中包括21 名博士、129 名碩士。公司研發(fā)投入占比常年保持在3%以上，且近年來持續(xù)提升。依靠研發(fā)的大力投入，公司近年來發(fā)明專利數(shù)量持續(xù)增加，發(fā)明公布數(shù)由2015 年的10 件增長至2019 年的31 件。銀輪發(fā)明公布數(shù)量與三花汽零相當(dāng)，各有所長（銀輪精于換熱器，三花汽零精于閥）。銀輪換熱器專利類型非常全面，綜合實(shí)力強(qiáng)。換熱器之外，銀輪也在研發(fā)電子水閥、PTC 加熱器等新產(chǎn)品，并且積極提升電控能力。銀輪大量的研發(fā)投入提升了產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，為贏得更多訂單打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。

從全球化布局看公司海外擴(kuò)張前景

銀輪擁有國際化的高管團(tuán)隊(duì)，借鑒國際同行打造優(yōu)秀管理模式，并且在北美和歐洲均有研發(fā)和產(chǎn)能布局，全球布局是贏得高端訂單的基礎(chǔ)。在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手摩丁制造退出背景下，為公司拓展歐美市場(chǎng)提供重要機(jī)遇。加快推進(jìn)國際化發(fā)展是公司“二次創(chuàng)業(yè)”的發(fā)展重點(diǎn)，通過國際化的人才、管理和產(chǎn)能布局，公司海外業(yè)務(wù)未來將取得持續(xù)成長。

研發(fā)和全球布局夯實(shí)基礎(chǔ)，步入收獲期

過去三年銀輪處于打基礎(chǔ)階段，投入較大導(dǎo)致業(yè)績表現(xiàn)平淡，2020 年有望邁入成長新階段。公司積極打造具有全球競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品序列，優(yōu)勢(shì)產(chǎn)品包括油冷器、水空中冷器、前端冷卻模塊、水冷板和熱泵空調(diào)系統(tǒng)等。隨著公司競(jìng)爭(zhēng)力的提升，客戶不斷拓展和升級(jí)，從自主到合資，從國內(nèi)配套到全球配套。通過研發(fā)和全球布局夯實(shí)基礎(chǔ)，公司在產(chǎn)品和客戶層面已取得明顯成效，從2020 年起將步入收入和利潤率齊升的收獲期。

投資建議：厚積薄發(fā)，邁入成長新階段

銀輪為汽車熱管理龍頭，目前全球份額較低，憑借大力研發(fā)投入和全球化布局，份額提升空間大，成長潛力突出。短期看，受益重卡EGR 冷卻器放量和乘用車海外訂單批產(chǎn)，全年有望穩(wěn)健增長。中長期看，公司熱交換器競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，加速全球替代，海外訂單持續(xù)落地，疊加新能源車熱管理業(yè)務(wù)不斷放量，2021 年收入進(jìn)入新加速階段。公司不僅收入增長確定性強(qiáng)，長期看凈利率也將呈上行趨勢(shì)。預(yù)計(jì)2020-2022 年EPS 分別為0.47、0.61、0.78 元，對(duì)應(yīng)PE 分別是24.8X、19.4X、15.0X，維持“買入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

1. 汽車行業(yè)銷量低于預(yù)期；

2. 新能源汽車熱管理業(yè)務(wù)進(jìn)展低于預(yù)期。