一、發行規模尚可，下修條款較為寬松

中礦資源于6月8日晚間發布公告，將于2020年6月11日公開發行可轉換公司債，未安排網下發行。中礦轉債發行規模8.00億元，債項評級AA-，根據6月8日中債同等級企業債到期收益率6.69%測算，債底約為85.24元，債底保護性不高，發行公告日中礦轉債平價為100.58元，面值附近的平價提供了一定安全墊。

1、發行規模尚可，對原股本有一定比例攤薄

中礦轉債本次發行方式上設置原股東優先配售、網上發行兩種。發行規模為8.00億元，初始轉股價為15.53元/股，目前公司總股本為2.78億股，本次發行攤薄比例為18.53%左右。

原股東可優先配售的中礦轉債數量為其在股權登記日(2020年6月10日，T-1日)收市后登記在冊的持有發行人股份數量按每股配售2.8784元面值可轉債的比例計算可配售可轉債金額，再按1,000元/手的比例轉換為手數，每1手(10張)為一個申購單位。原股東可根據自身情況自行決定實際認購的可轉債數量，原股東優先配售日為2020年6月11日。網上發行時間為2020年6月11日，網上每個賬戶申購數量上限是10,000 張(100 萬元)。

2、債底預計在85.24元附近，發行公告日平價為100.58元

債底約為85.24元，支撐性不強。中礦轉債期限為6年，債項評級為AA-。票面利率為：第一年 0.50%、第二年 0.70%、第三年 1.20%、第四年1.80%、第五年 2.50%、第六年3.00%。到期贖回價格為票面面值的118%(含最后一期利息)，按照2020年6月8日中債6年期AA-企業債到期收益率6.69%作為貼現率估算，中礦轉債債底價值約為85.24元。

發行公告日平價為100.58元。初始轉股價為15.53元/股，轉股期自可轉債發行結束之日(2020年6月17日)起滿六個月后的第一個交易日起至可轉債到期日。按照2020年6月8日正股收盤價15.62進行計算，發行公告日平價為100.58元。

下修條款較為寬松。本次轉債有條件下修條款為：15/30,90%;有條件贖回條款為：15/30,130%(轉股期內)，到期贖回價格為118元;有條件回售條款為：30/30,70%(最后兩個計息年度)。

二、布局多品類輕稀金屬，鋰業務產能逐漸加碼

中礦轉債正股中礦資源主要業務包括固體礦產勘察、輕稀金屬原料加工及研發，同時還開展國際工程、貿易和礦權投資等業務。公司主要產品包括電池級氟化鋰、電池級碳酸鋰等鋰鹽產品、硫酸銫、碳酸銫、碘化銫等銫銣鹽產品。

1、不斷拓寬金屬品類，行業地位領先

中礦資源自2014年上市以來一直從事固體礦產勘查技術服務，2018年中礦資源取得PSC公司旗下Arcadia鋰礦項目產品包銷權，并借此發展鋰礦下游產業，與2018年8月收購東鵬新材100%股權，成為國內電池級氟化鋰和電池級碳酸鋰等材料的供應商，也是國內最大的銫鹽、銣鹽生產商。2019年公司在輕稀金屬原料加工基礎上繼續鞏固銫鹽方面的領先優勢，通過收購Cabot公司特殊流體事業部100%股權，公司取得儲量巨大的銫榴石礦山及豐富的銫資源，“銫資源開發+銫鹽生產與研發+銷售與服務+銫資源回收”產業鏈形成閉環。進一步鞏固了公司銫鹽業務的全球領先地位。

公司是電池級氟化鋰全國三大主要供應商之一，不包括資產氟化鋰并自用于六氟磷酸鋰生產線的廠商，中礦資源電池級氟化鋰市占率超過35%。公司電池級氟化鋰的主要客戶為日本森田化工，并由此進入特斯拉全球供應鏈體系。銫鹽和銣鹽行業資源和技術門檻較高，產品相對高端但下游市場空間尚未打開，行業屬于高速發展的起步期，公司是國內最大的銫鹽、銣鹽供應商，行業龍頭地位穩固。銫鹽下游主要應用于航空航天、5G通信、油氣鉆探等。

從營收占比來看，稀有輕金屬(鋰、銣、銫)2019年實現營業收入4.95億元，同比增長142.09%，占比42.55%。固體礦產礦產勘查業務2019年實現營業收入1.78億元，占比15.24%，貿易業務占比17.12%。

2019年中礦資源實現營業收入11.65億元，同比增長34.34%;歸母凈利潤1.40億元，同比增長26.32%，東鵬新材對盈利貢獻較大。2020Q1公司實現營收2.45億元，同比下降3.65%，實現歸母凈利潤0.23億元，同比下降19.70%。利潤率方面，公司毛利率近幾個報告期保持上行趨勢，但期間費用率同時上行，凈利率小幅走低。

2、不斷加碼鋰鹽產能，發行轉債置換項目對價

公司子公司東鵬新材已成功開發出透鋰長石生產電池級碳酸鋰和電池級氫氧化鋰的工藝技術，2018年6000噸電池級碳酸鋰產線順利投產，“1.5萬噸電池級氫氧化鋰、1萬噸電池級碳酸鋰項目”現已開建，定位于高端鋰鹽產品的生產，未來投產后公司將擁有電池級碳酸鋰及氫氧化鋰的生產線，鋰鹽業務規模將自此發生跨躍性增長。

本次擬發行轉債募集8億元，扣除發行費用后全部用于“收購Cabot特殊流體事業部”。公司已于2019年進行收購Cabot流體事業部事宜，本次募集資金按照發行程序用于置換前期資金。Cabot流體事業部業務涵蓋了銫礦開采、銫鹽生產、產品銷售和回收加工的整個產業鏈。直接客戶或最終客戶主要為哈利伯頓、斯倫貝謝等全球知名油服企業，殼牌公司、英國石油公司等全球知名油氣公司，以及德國巴斯夫、美國杜邦等全球知名化工企業提供服務，在石油服務行業以及化工行業具備較強的競爭實力和市場知名度。

三、定價分析及申購建議

1、轉債申購中簽率預計落在0.00711%-0.00889%之間

控股股東中色礦業集團有限公司持有公司21.84%股份，劉新國、王平衛、陳海舟、吳志華、汪芳淼、魏云峰、歐學鋼等七人持有中色礦業集團有限公司91.63%的股份，并直接持有公司3.81%的股份，是公司的實際控制人。考慮其他股東配售，結合近期發行轉債原股東配售比例，假設本次原股東配售占比50%-60%，配售金額為4億-4.8億元，則網上發行金額為3.2億至4億元。近期發行的家悅轉債網上申購金額為5.95萬億;寶通轉債網上申購金額4.08萬億，假設中礦轉債網上申購金額4.5萬億，則中簽率預計落在0.00711%-0.00889%之間。

2、中礦轉債一級市場申購風險較低

根據2020年6月8日中礦資源收盤價測算轉債平價為100.58億元，參考目前相同評級、規模相近、平價相近的維爾轉債(轉股溢價率13.78%)以及特一轉債(轉股溢價率9.90%)，中礦轉債上市首日轉股溢價率預計在10%-15%之間，對于當前平價，中礦轉債上市價格有望在110.64元至115.67元之間，根據正股價格和轉股溢價率進行敏感性測算，結果如下圖所示。中礦轉債發行規模尚可，下修條款可博弈，平價面值以上，正股中礦資源輕稀金屬銣銫行業龍頭地位穩固，氟化鋰進入特斯拉供應鏈，碳酸鋰和氫氧化鋰產能不斷加碼，因此參與中礦轉債一級市場申購風險較低。