上機租金協議落地促租金降70%，今年京、穗機場租金有望下調公司子公司日上上海與上海機場近日簽署補充協議，因疫情影響導致國際客流銳減，中免2020 年實際支付上機的租金為11.56 億元，相比原先的保底租金41.58 億元減少30 億元，下降70%。按照協議規定，當月實際國際客流≤2019 年月均80%，按月實際銷售提成；當月實際國際客流＞2019 年月均80%，按月保底銷售提成。這使得中免的租金支付從“上不封頂，下有保底”逆轉為“上有封頂，下不保底”，將極大提高公司機場店的利潤空間。我們預計有上海機場的談判成功先例，今年北京、廣州等機場的租金下調將有望落地。

　　經測算，三大國際機場的租金下調有望達到50 億元左右，對公司今年業績將帶來豐厚的增量規模。

　　離島免稅爆發+租金大降，凈利翻倍邏輯穩固，維持“強烈推薦”評級離島免稅2020 年實現了327 億的銷售額增長127%。2021 年，市場擴容，“郵寄送達”等政策執行，離島免稅（含有稅）銷售預計可達700 億，增長112%。

　　同時，機場店租金下調，和市內店政策松綁帶動新的業績增量也非常顯著。

　　我們上調公司盈利預測，預計公司2020-2022 年實現營收526.2 億元、1020.1億元、1325.1 億元，同比增長9.7%、93.9%、29.9%；歸母凈利潤分別為61.17億元、124.6 億元、160.1 億元，同比增長32.1%、103.7%、28.5%。對應PE分別為92、45、35 倍。維持“強烈推薦”評級。

　　風險提示：疫情反彈風險、免稅銷售低于預期風險、公司經營風險