近期新能源汽車板塊波動較大，我們回顧2020年新能源汽車增長核心邏輯，并分析2021年行業(yè)新增亮點與機(jī)遇。長期看，我們認(rèn)為，優(yōu)質(zhì)供給持續(xù)帶動C端需求釋放，新能源汽車滲透率提升空間廣闊，斜率加快提升；投資標(biāo)的上，整車方面，一季度處于銷售淡季，臨近2022年新車型將加速落地，推薦優(yōu)質(zhì)供給代表車企。零部件方面，建議關(guān)注特斯拉和MEB產(chǎn)業(yè)鏈中的細(xì)分領(lǐng)域龍頭。

　　摘要

　　2020年銷量：先抑后揚(yáng)，市場接棒，兩端放量。2020年，我國新能源(行情600617,診股)汽車銷量走出了先抑后揚(yáng)的趨勢。2020年初受到疫情沖擊，銷售活動一度停滯。二季度逐步恢復(fù)至2018-2019年同期水平。下半年，新能源汽車月度銷量環(huán)比一路走高，并率創(chuàng)歷史新高。驅(qū)動力上，我國新能源汽車銷售已從政策補(bǔ)貼主導(dǎo)，轉(zhuǎn)為供給端改善刺激C端市場釋放。其中，B級車國產(chǎn)特斯拉Model 3及A00級車五菱宏光mini EV對于C端市場銷量的貢獻(xiàn)功不可沒，帶動2020全年B級銷量占比提升3.5PPt，A00級車4Q20銷量占比同比提升10ppt。

　　需求結(jié)構(gòu)：地區(qū)分布穩(wěn)定，營運(yùn)占比下降。2020年，我國新能源汽車中，純電動及轎車車型仍為主流；新能源汽車銷售地區(qū)格局較為穩(wěn)定，北、廣、浙穩(wěn)居前列， CR5以外其他省市占比從1Q20的45%穩(wěn)步提升至4Q20的53%。造車新勢力中，特斯拉和小鵬在限牌地區(qū)銷量占比較高，蔚來、理想占比較低。需求結(jié)構(gòu)上，新能源汽車用戶個人占比從2019年的46%提升到2020年的72%，營運(yùn)車占比相對2019年大幅下降20ppt。

　　股市表現(xiàn)：2020年演繹史詩級行情。2020年新能源板塊股市表現(xiàn)亮眼，我們編制的新能源整車板塊指數(shù)（包含蔚來、特斯拉、比亞迪(行情002594,診股)A）全年漲幅達(dá)801%，我們編制的新能源零部件板塊指數(shù)一年收漲115%，同期滬深300漲幅僅27%。我們認(rèn)為，新能源車產(chǎn)業(yè)鏈在股市的亮眼表現(xiàn)是受到行業(yè)基本面反轉(zhuǎn)，和投資情緒、流動性共振下的結(jié)果。

　　2021展望：優(yōu)質(zhì)供給繼續(xù)成為主驅(qū)動力，智能車與電動車加速融合。2021年，多家車企眾多新能源新車型將陸續(xù)上市，形成了自主和外資車企、新老車企齊頭并進(jìn)局面。特斯拉、小鵬等新興車企計劃在2021年豐富車型陣容和細(xì)分市場覆蓋度。上汽、東風(fēng)等多家自主車企成立單獨(dú)電動車子公司和品牌，以期在智能電動車新時代輕裝上陣，以體驗更的產(chǎn)品、更高端的品牌、更敏捷的體系重新領(lǐng)跑。傳統(tǒng)外資車企面向新能源的“轉(zhuǎn)身”也初顯成效。從宏觀視角看，能源革命和科技革命的同時推進(jìn)，并在汽車產(chǎn)業(yè)交匯。在產(chǎn)業(yè)變革、商業(yè)競爭的多重壓力下，智能車與電動車加速融合，Smart EV（智能電動車）將成為主導(dǎo)未來行業(yè)的核心產(chǎn)品，并使得高級別自動駕駛將在新能源車型上率先落地。

　　風(fēng)險

　　短期新能源汽車銷量不及預(yù)期，新車上市進(jìn)度不及預(yù)期。

　　正文

　　2020銷量：先抑后揚(yáng)，市場接棒，兩端放量

　　2020年，我國新能源汽車銷量走出了先抑后揚(yáng)的趨勢。2020年初受到疫情沖擊，銷售活動一度停滯。二季度逐步恢復(fù)至2018-2019年同期水平。下半年，新能源汽車月度銷量環(huán)比一路走高，并率創(chuàng)歷史新高。

　　我們認(rèn)為，新能源汽車下鄉(xiāng)和各地促消費(fèi)政策對2020下半年銷量形成一定促進(jìn)，但主要影響因素為供給端的改善刺激C端市場釋放。如特斯拉Model 3,2020年實現(xiàn)銷量13.8萬輛，單一車型對行業(yè)銷量貢獻(xiàn)率達(dá)10%，對純電動乘用車銷量貢獻(xiàn)率達(dá)到14%。

　　圖表:新能源汽車月度銷量：2020年銷量先抑后揚(yáng)，并于下半年開始創(chuàng)下歷史新高

　　資料來源：中汽協(xié)，中金公司(行情601995,診股)研究部

　　圖表: 新能源汽車月度銷量：2020下半年，補(bǔ)貼退坡和疫情影響消散，銷量實現(xiàn)陡峭爬升

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　圖表: 2020年，我國新能源車的個惡人需求占比較2019年大幅提升，顯示市場化C端需求成為主體

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　圖表: 2020年B級和A00級車型占比提升：分別收到特斯拉Model 3和五菱宏光mini EV影響

　　資料來源：乘聯(lián)會，中金公司研究部

　　圖表: 純電動乘用車分級別銷量占比：2020年B級占比提升，4Q20 A00占比持續(xù)提升

　　資料來源：乘聯(lián)會，中金公司研究部

　　圖表: A00級銷量占比提升始于8月，和五菱宏光mini EV上市同步

　　資料來源：乘聯(lián)會，中金公司研究部

　　圖表: 2020中國新能源汽車廠商銷量前十

　　資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年純電動乘用車銷量排行

　　資料來源：乘聯(lián)會，中金公司研究部

　　圖表: 2020年插電混動乘用車銷量排行

　　資料來源：乘聯(lián)會，中金公司研究部

　　圖表: 2020年純電動乘用車，廠商銷量與占比

　　資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年插電混動乘用車，廠商銷量與占比

　　資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年純電動客車，廠商銷量與占比

　　資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 2020年純電動貨車，廠商銷量與占比

　　資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　需求結(jié)構(gòu)：地區(qū)分布穩(wěn)定，營運(yùn)占比下降

　　純電動和轎車車型仍是主流。從按動力形式劃分的銷量結(jié)構(gòu)來看，2015年到2020年，新能源汽車銷量結(jié)構(gòu)相對穩(wěn)定，純電動新能源汽車始終保持著70%以上的份額；從乘用車分車型需求來看，雖然轎車占比呈下降趨勢，但其份額仍在65%以上。

　　圖表: 新能源汽車銷量結(jié)構(gòu)，按動力形式

　　資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 乘用車需求分車型：轎車仍是主流

　　資料來源：乘聯(lián)會，中金公司研究部

　　地區(qū)分布：2020年第四季度，分省市CR5格局與2019年同期保持一致，占比保持在47%。廣東省、浙江省、北京市、河南省和山東省分列第1至5名，分別占據(jù)新能源汽車上險量的15%，10%，8%，7%和7%。2020全年，北、廣、浙穩(wěn)居前列， 其他省市占比從1Q45%提升至4Q53%

　　圖表: 2020第四季度，分省市CR5上險占比為47%，同比持平

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　圖表: 2020年新能源汽車銷售地前五名基本穩(wěn)定，其他省市新能源汽車銷量占比穩(wěn)步提升

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　2020年第四季度，我國新能源中純電動車占比84%，與2020第三季度略有提升。其中，非限牌地區(qū)純電動占比88%，高于限牌地區(qū)的76%。各省市中廣西、北京、山西、安徽、山東等區(qū)域純電動比例較高。各省市中，廣西、上海、河南、湖北、山東等區(qū)域非營運(yùn)性質(zhì)（個人與單位用戶）車輛比例較高。

　　圖表: 四季度我國新能源仍以純電動為主，營運(yùn)車占比16%

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　2020年全年，我國新能源中純電動車占比81%。其中，非限牌地區(qū)純電動占比84%，高于限牌地區(qū)的75%。各省市中廣西、北京、山西、安徽、河南等區(qū)域純電動比例較高。各省市中，廣西、河北、河南、北京、上海等區(qū)域非營運(yùn)性質(zhì)（個人與單位用戶）車輛比例較高。

　　圖表: 2020全年，我國新能源汽車以純電為主，營運(yùn)占比16%

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　圖表: 四季度新能源汽車個人用戶占比環(huán)比繼續(xù)維持在70%以上，同比大幅上升20ppt

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　圖表: 四季度限牌/非限牌地區(qū)新能源汽車銷量與三季度持平

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　圖表:2020全年自主品牌，比亞迪和北汽新能源銷售分布均勻，其他車企仍存在地域性特點

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　圖表:2020年，合資新能源車在非限牌地區(qū)接受程度較高

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　圖表: 2020年造車新勢力在限牌地區(qū)銷量情況：特斯拉和小鵬在限牌地區(qū)銷量占比較高，蔚來、理想占比較低

　　注：理想汽車現(xiàn)有車型在北京暫無法獲得新能源牌照優(yōu)惠。資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　圖表: 造車新勢力季度銷量

　　資料來源：銀保監(jiān)會，中金公司研究部

　　股市回顧：史詩級行情演繹

　　2020全年，新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈主要板塊和個股均錄得大幅跑贏大盤（滬深300）的表現(xiàn)。其中，新能源整車板塊（包含蔚來、特斯拉、比亞迪），全年漲幅801%，可謂演繹“史詩級”行情。

　　新能源零部件板塊（包含三花智控(行情002050,診股)、銀輪股份(行情002126,診股)、克來電機(jī)、奧特佳(行情002239,診股)、拓普集團(tuán)(行情601689,診股)、新泉股份(行情603179,診股)、均勝電子(行情600699,診股)、華域汽車(行情600741,診股)）一年內(nèi)收漲115%，動力電池指數(shù)（884963.WI）全年漲幅為124%，鋰礦指數(shù)（884785.WI）全年漲幅達(dá)94%，同期滬深300漲幅27%。

　　我們認(rèn)為，新能源車產(chǎn)業(yè)鏈在股市的亮眼表現(xiàn)是受到行業(yè)基本面反轉(zhuǎn)，和投資情緒、流動性共振下的結(jié)果。其中，新能源整車板塊啟動始于四月全球市場流動性危機(jī)結(jié)束之后，蔚來困境反轉(zhuǎn)和特斯拉估值上沖貢獻(xiàn)大部分受益。零部件和動力電池中上游板塊的表現(xiàn)則始于年中新能源汽車銷量持續(xù)超預(yù)期后，帶來的基本面和情緒共振。

　　圖表: 2020年新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈各板塊表現(xiàn)

　　注：新能源整車板塊包含：蔚來NIO.N、特斯拉TSLA.O、比亞迪003594.SZ，等權(quán)；新能源零部件板塊包含：三花智控002050.SZ、銀輪股份002126.SZ、克來電機(jī)603960.SH、奧特佳002239.SZ、拓普集團(tuán)601689.SH、新泉股份603179.SH、均勝電子600699.SH、華域汽車600714.SH，等權(quán)；指數(shù)采用萬得編制指數(shù)

　　資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

　　圖表: 2020年新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈重點個股表現(xiàn)

　　資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

　　2021展望：優(yōu)質(zhì)供給繼續(xù)成為主驅(qū)動力，智能車與電動車加速融合

　　新老車企齊頭并進(jìn)，2021繼續(xù)成為新車供給大年。2021年，多家車企眾多新能源新車型將陸續(xù)上市，形成了自主和外資車企、新老車企齊頭并進(jìn)局面。以特斯拉Model Y為代表在2021年元旦打響“第一槍”，小鵬、威馬、華人運(yùn)通等新興車企計劃在2021年加速發(fā)展，推出新車以豐富車型陣容和市場覆蓋度。上汽、吉利、長城等頭部自主車企同樣動作積極，多家車企成立單獨(dú)電動車子公司和品牌，以期在智能電動車新時代輕裝上陣，以體驗更的產(chǎn)品、更高端的品牌、更敏捷的體系占得先機(jī)，推出的車型包括上汽智己IM、吉利領(lǐng)克Zero、長城WEY摩卡、廣汽埃安Aion Y、北汽極狐αS、東風(fēng)嵐圖Free等。而傳統(tǒng)外資車企面向新能源的“轉(zhuǎn)身”初顯成效，大眾ID系列、奔馳EQ系列、寶馬i系列也均將在2021年上市，為消費(fèi)者帶來更多選擇。

　　圖表: 2021年重點新能源新車型

　　資料來源：汽車之家，IHS，中金公司研究部

　　智能車與電動車加速融合，高級別自動駕駛將在新能源車型上率先落地。汽車動力形式從傳統(tǒng)燃油向電力轉(zhuǎn)換的過程中，汽車動力系統(tǒng)和硬件平臺經(jīng)歷著行業(yè)數(shù)十年來最大的結(jié)構(gòu)改造。與此同時，人工智能、互聯(lián)網(wǎng)等新興科技行業(yè)在今年崛起，將對汽車智能化帶來賦能。從宏觀視角看，能源革命和科技革命的同時推進(jìn)，并在汽車產(chǎn)業(yè)交匯。在產(chǎn)業(yè)變革、商業(yè)競爭的多重壓力下，智能車與電動車加速融合，Smart EV（智能電動車）將成為主導(dǎo)未來行業(yè)的核心產(chǎn)品，并使得高級別自動駕駛將在新能源車型上率先落地。

　　汽車智能化提速，硬件先行。當(dāng)前，智能駕駛的概念日益深入終端消費(fèi)者心智，封閉式道路自動巡航實現(xiàn)落地，高級別自動駕駛在技術(shù)端也在突破前夕，有望率先在特定場景于近年落地。2021年1月蔚來汽車發(fā)布自動駕駛NAD（Nio Autonomous Driving）系統(tǒng)。將可以逐步實現(xiàn)在高速、城區(qū)、泊車、加電等場景下的點到點自動駕駛。感知層，Aquila超感系統(tǒng)配備了33個高性能感知硬件，且行業(yè)領(lǐng)先搭載激光雷達(dá)。計算層面，超算平臺Adam配備四顆NVIDIA Orin芯片，算力高達(dá)1,016Tops。公司介紹，NAD的硬件系統(tǒng)將在最新車型ET7上得到標(biāo)配。我們認(rèn)為，蔚來ET7將成為“號手”，吹響新一輪汽車智能硬件競賽。

　　圖表: 各級別自動駕駛滲透率預(yù)測

　　資料來源：《技術(shù)路線圖2.0》，中金公司研究部

　　預(yù)測2021年中國新能源乘用車銷量超180萬輛，新能源汽車銷量超200萬輛。我們認(rèn)為新能源車市的向上勢頭將繼續(xù)延伸到2021年，如前文所述，其中優(yōu)質(zhì)車型上市是主要驅(qū)動力。量化來看，貢獻(xiàn)對2021年新能源乘用車銷量邊際貢獻(xiàn)較大的有：特斯拉Model Y國產(chǎn)，預(yù)計貢獻(xiàn)20萬輛增量；五菱mini EV等代步車型繼續(xù)熱銷，預(yù)計貢獻(xiàn)20萬輛增量；比亞迪漢、造車新勢力等熱銷車型預(yù)計貢獻(xiàn)增量10萬輛以上；大眾MEB量產(chǎn)，預(yù)計貢獻(xiàn)10萬輛增量。此外，全球疫情消退下，新能源商用車需求有望同步轉(zhuǎn)暖。

　　圖表: 中國新能源汽車銷量與滲透率（含預(yù)測）

　　資料來源：中汽協(xié)，中金公司研究部

　　圖表: 全球新能源汽車銷量與預(yù)測

　　資料來源：中汽協(xié)，Marklines，中金公司研究部